La Liquidité de Fin de Partie : Les Marchés Crypto Face à un Tournant Critique d'ici 2026

Le cycle de liquidité mondial atteint une phase tardive alors que les risques de refinancement de la dette se profilent

Dans un récent épisode de "Journey Man", Raoul Pal et le PDG de CrossBorder Capital, Michael Howell, ont examiné le paysage de la liquidité mondiale qui a alimenté la montée des cryptos depuis près de trois ans. Leur analyse révèle que nous sommes dans un cycle de liquidité mature mais encore en avance - environ 34 mois dans ce qui fonctionne généralement comme un schéma de 5-6 ans, avec les deux experts projetant le pic du cycle autour de Q1-Q2 2026.

"Nous sommes en retard. Cela ne commence pas encore à descendre—nous sommes encore dans une phase ascendante—mais le cycle de liquidité a environ 34 mois. C'est assez mature," explique Howell, tandis que Pal ajoute que le cycle "aurait normalement dû se terminer d'ici la fin de cette année, mais on a l'impression qu'il va se prolonger."

L'implication en matière d'investissement est claire : les actifs à long terme comme les cryptomonnaies et les actions technologiques restent les principaux bénéficiaires de l'érosion continue de la monnaie, même si la fin du cycle devient visible avec l'approche des défis de refinancement de la dette et le risque d'inflation.

Le Changement Structurel dans les Sources de Liquidité Mondiales

Une transition clé se produit de ce que Howell décrit comme "Fed QE à Treasury QE." La préférence du Trésor américain pour les billets à court terme par rapport aux obligations à plus long terme a mécaniquement augmenté la liquidité du système en réduisant la durée moyenne des titres détenus dans le secteur privé.

« Très grossièrement, nous avons tendance à penser que la liquidité est égale à un actif divisé par sa durée », note Howell. Ce profil d'émission crée un puissant soutien à l'offre, les banques et les émetteurs de stablecoins absorbant facilement des bons pour correspondre à la croissance des dépôts et aux besoins de gestion de trésorerie.

Cela représente une évolution sophistiquée dans la manière dont la Liquidité entre sur les marchés. Plutôt que de s'appuyer principalement sur l'expansion du bilan des banques centrales, les autorités ont opté pour ce que Pal appelle un régime de "Liquidité totale", où les banques, les fonds monétaires et même les entités natives de la crypto deviennent les canaux de livraison pour l'expansion monétaire.

Stratégie de gestion de la liquidité du Trésor et de la Fed

Le débat sur la liquidité à court terme de la Fed se concentre sur les réserves et le Compte Général du Trésor (TGA). Bien que le plan de refinancement trimestriel ait signalé une reconstruction du TGA vers des centaines de milliards, Howell doute que cela se produise rapidement ou complètement :

"Tout ce que j'entends, c'est qu'ils veulent gérer cette Liquidité. Ils ne veulent pas tirer sur les marchés," explique-t-il, notant que la Fed a effectivement ciblé un niveau minimum de réserves bancaires depuis les modifications du test de résistance de l'été dernier.

Même avec d'éventuelles augmentations de TGA, Howell pense que les autorités "trouveront d'autres moyens d'injecter de la liquidité par le biais de QE du Trésor ou de faire acheter de la dette par les banques" pour maintenir la stabilité du marché.

Les conditions de liquidité internationales restent favorables

L'environnement de liquidité mondial continue de fournir des vents arrière pour les actifs à risque :

• L'Europe et le Japon sont des contributeurs nets à la liquidité mondiale
• La Chine a résolument opté pour un assouplissement via les outils de la PBoC après des tentatives incohérentes en 2023.
• Les rendements japonais montrent un schéma intéressant avec des ventes concentrées sur les maturités ultra-longues plutôt que sur l'ensemble de la courbe, suggérant une rotation de la duration vers les actions plutôt qu'un abandon des souverains.
• Le Royaume-Uni et la France affichent des caractéristiques typiques de choc d'offre avec des primes à terme augmentant sur l'ensemble de leurs courbes de rendement, reflétant une forte émission et des défis fiscaux.

Howell observe que les rendements chinois à 10 ans et les primes de terme ont commencé à se raffermir à partir de niveaux déprimés, ce qui, paradoxalement, "peut être bon" pour les allocateurs d'actifs si cela signale une échappatoire à la déflation de la dette vers la reflation et la force des matières premières.

Dynamique du dollar et stratégie de dévaluation de la monnaie

Le dollar reste dans une tendance haussière séculaire sur une base réelle pondérée par le commerce, malgré la correction cyclique actuelle. Les données mondiales sur la balance des paiements continuent de montrer des entrées nettes dans le système dollar.

Les deux experts s'accordent à dire que les décideurs politiques souhaitent un dollar plus faible de manière cyclique pour faciliter le refinancement de près de la moitié de la dette mondiale libellée en dollars. Pal souligne ce paradoxe : "Un dollar plus faible permet aux gens de refinancer leurs dettes... Cela se termine par la dévaluation de la monnaie, même si vous obtenez des entrées de dollars."

La position des cryptomonnaies dans l'endgame de la Liquidité

Dans cet environnement de dévaluation monétaire, les actifs à long terme et sensibles à la liquidité dominent la performance. "Vous devez commencer à réfléchir à la manière d'investir dans un monde d'inflation monétaire," conseille Howell.

Pal identifie explicitement les gagnants : la technologie et la crypto. Il les présente tous deux comme opérant dans des "canaux de tendance log" qui s'étendent vers le haut alors que l'ingénierie des politiques elonGate les cycles de marché. Alors que le pic crypto de 2021 représentait un cycle de coucher de soleil, l'extension actuelle offre une plus longue piste de prix pour ce cycle.

Les stablecoins occupent un rôle de plus en plus important dans cette architecture. Howell les décrit comme des "canaux" pour la création de crédit du secteur public, tandis que Pal considère les stablecoins comme un "marché eurodollar fractionné jusqu'au niveau individuel", démocratisant l'accès à la Liquidité en dollars à l'échelle mondiale.

La fenêtre de risque 2026-2027

Plusieurs facteurs convergents créent un risque accru autour de 2026-2027 :

1. Défi du refinancement de la dette : La dette des entreprises et des États à l'ère du COVID devra se renouveler à des coupons nettement plus élevés.
2. Squeeze de trésorerie des entreprises : Les énormes dépenses en capital des entreprises technologiques américaines d'environ ( milliards par jour dans les TI et l'infrastructure$1 vont drainer la Liquidité des marchés monétaires.
3. Précédent historique : Howell établit des parallèles avec la séquence de fin des années 1980 de rendements en hausse, de force des matières premières, de mauvaise interprétation des politiques et d'un tournant abrupt de la liquidité qui a affecté les actions.

Bien qu'il ne prévoie pas un effondrement, Howell est clair que "nous sommes plus près de la fin que... du début" du cycle de liquidité actuel.

Les Perspectives du Marché à Court Terme Reste Constructives

Bien que les experts identifient des risques à long terme, aucun d'eux n'exprime de vues baissières pour les 3 à 6 prochains mois. L'indice des conditions financières de Pal, Global Macro Investor, indique une expansion continue, tandis que Howell s'attend à ce qu'une "liquidité Fed assez décente" persiste alors que les autorités s'efforcent d'éviter le stress des repo.

"À la fin de l'année... en général, je pense que c'est correct," conclut Howell. "Nous aurons des fluctuations... mais la tendance est intacte et se poursuit pendant un certain temps." La phrase clé reste "stable comme elle va"—vers la Liquidité finale.

Les marchés de la cryptographie, actuellement évalués à 3,95 trillions de capitalisation boursière totale, restent positionnés comme les principaux bénéficiaires de l'inflation monétaire même si le calendrier avance vers un test de refinancement significatif qui déterminera si l'extension artificielle d'aujourd'hui se termine par un plateau doux ou un virage plus brusque.