Küresel stablecoin çeşitliliği: ABD hızlanırken Avrupa takip ediyor, Çin duraklama butonuna bastı.

Yazı: Gyro Finans

Geçtiğimiz aylarda belki de stabilcoinleri açıklamak gerekiyordu, ancak bugün itibarıyla stabilcoinlerin popülaritesi artık fazla söze gerek kalmadan kendini göstermektedir. Ölçek açısından mevcut stabilcoinlerin toplamı 288,5 milyar dolara ulaşmışken, Citibank'ın öngörülerine göre, eğer stabilcoinlerin yıllık işlem hacmi fiat paraların dolaşım hızına yakın olursa, temel senaryoda 2030'da arz 1,9 trilyon dolara ulaşabilir, boğa piyasası senaryosunda ise bu rakam 4 trilyon dolara kadar çıkabilir.

Bu bağlamda, ABD'nin stabil coin yasa tasarısının zincirleme etkisiyle, dünya genelinde stabil coin dalgası hızla yükseliyor. Bu trilyon dolarlık pazar karşısında, internet devleri, finansal kurumlar ve geleneksel işletmeler bir araya geliyor, stabil coin hikayelerini hayal ediyor ve ilk kazançlarını elde etmek için acele ediyor.

Ancak küresel ölçekte, bölgeler arasındaki tempo tamamen farklıdır. Amerika tarafı hala güçlü bir şekilde liderlik pozisyonunu sürdürmekte, stabil coin devleri artık masada büyük bir iştahla yer almakta, diğer şirketler de stabil coin altyapısını geliştirmekte. Avrupa tarafında ise düzenlemeler daha önce tamamlanmış olmasına rağmen, bölgesel özellikler nedeniyle güçlenme geç başlamıştır ve ancak günümüzde bankalar buna ayak uydurmaya başlamıştır. Çin'e gelince, aşırı ısınan stabil coin spekülasyonlarıyla karşılaşan düzenleyiciler, duraklama tuşuna basmayı tercih etmiştir.

Amerika: Temettüler İlk Aşamada Serbest Bırakılıyor, Şirket Stratejileri Çok Farklı

Stablecoin ve hatta kripto alanında, Amerika'nın merkezi konumu hiçbir bölge ile kıyaslanamaz; bu, hem Amerika'nın kripto politikalarında büyük değişimlerin temelini oluşturmakta hem de Trump'ın stratejik planlamasının gerçek arka planını yansıtmaktadır. Verilere göre, dolar küresel rezerv para birimleri arasında yaklaşık %60'lık bir paya sahipken, dolar stabilcoin'lerinin zincir üzerindeki stabilcoin'ler içindeki payı %99'a ulaşmaktadır. Bu durum, dolar stabilcoin'lerinin kripto dünyasında gerçek bir değerli para olduğunu açıkça göstermektedir.

Zincir üzerindeki stabilcoin türlerinin dağılımı, kaynak: Rwa.xyz

Buna dayanarak, 18 Temmuz'da Trump, "Amerika Birleşik Devletleri Stabilcoin Ulusal İnovasyon Yasası'nın Yönergeleri ve Kurulması"nı resmi olarak imzaladı ve federal düzeyde stabilcoin denetim çerçevesini kurdu, ayrıca Amerika'nın "özel para basma" para çağının başladığını duyurdu. Düzenlemenin ardından, neredeyse tüm duyarlı şirketler stabilcoin pazarına girmeye başladı. Amerikan Bankası, Citigroup, JPMorgan gibi 10'dan fazla banka stabilcoin işini keşfedeceklerini duyurdu, teknoloji firmaları olan Google, Meta, X öncelikli olarak alanı hazırlarken, Walmart, Amazon gibi perakende şirketleri de harekete geçmeye hazırlanıyor.

Yasa yürürlüğe girdiğinden bu yana 2 ay geçti, ABD stabilcoin pazarı soğumak bir yana, daha da ısındı. Düzenleyici açıdan, yetkili kurumlar CFTC ve SEC sırasıyla "Kripto Sprint Programı" ve "Project Crypto" önerdiler; bu sadece kripto varlıklar için daha yönlendirilmiş bir gelişim stratejisi sunmakla kalmadı, aynı zamanda mevcut yasama ve düzenleme çerçevesi ile birleştirerek politikanın sürekliliğini sağladı.

Şirket tarafında, stabil coin devleri zaten düzenlemelerin ilk tadını çıkardılar. Stabil coin’in ilk örneği olan Circle, yolculuğunda zorluklar yaşasa da, halka arz sırasında tartışmalı olan 7 milyar dolarlık değerlemesini 29.3 milyar dolara yükseltti ve hisse fiyatı 31 dolardan 126 dolara çıkarak 3 kat arttı. En büyük stabil coin olan USDT'nin ana şirketi Tether, bu yılın ikinci çeyreğinde %99'luk bir kâr oranıyla 4.9 milyar dolar kazanç sağladıktan sonra, %3 hisse senedini 15-20 milyar dolar karşılığında satmayı hedefliyor. Eğer bu fonlama gerçekleşirse, Tether'ın piyasa değeri korkutucu bir şekilde 500 milyar dolara ulaşacak ve bu, kripto para devinin değerlemesinin ilk kez SpaceX ve OpenAI gibi dünyanın en büyük şirketleriyle eşdeğer hale geleceği anlamına geliyor. OpenAI'nın bir önceki finansman turundaki değerlemesi 300 milyar dolardı. Teknik açıdan da yeni gelişmeler var; Tether, Circle ve Stripe, stabil coinler için kendi blok zincirlerini inşa ederek, genel blok zincirlerden dikey alanlara özel zincirlere geçiş dalgasını başlattı.

Amerikan bankaları daha temkinli olmak zorunda, devam ediyorlar ama çoğu net bir zaman çizelgesi yayınlamadı, sadece dijital varlık bankası Anchorage Digital uyumlu stabilcoin USDtb'yi resmi olarak tanıttı.

Teknoloji şirketleri oldukça ilginçtir, şirketler arasındaki stratejiler de farklılaşan konumlar nedeniyle farklılık göstermektedir. PayPal, Ripple gibi kripto para dünyasının eski oyuncularının stabil coinleri zaten bir ölçüde şekillenmiştir ve operasyon ve ekosistem yönünde sürekli bir evrim umudu taşımaktadır; kripto "yeni oyuncusu" Google, 16 Eylül'de tamamen yeni bir açık kaynak ödeme protokolü başlattığını duyurdu. Bu protokol, Coinbase, Ethereum Vakfı gibi kripto şirketleriyle işbirliği yaparak stabil coinlere destek sağlamayı güçlendirdi ve Google'ın resmi olarak stabil coin alanına girdiğini ilan etti; girişim şirketi WLFI "Trump"ın gölgesinde serinliyor, USD1 de 20 milyar dolarlık bir ölçeğe ulaştı.

Yukarıda bahsedilen şirketlerden farklı olarak, Meta, "İkinci Giriş" nedeniyle düzenleyici sorgularla karşı karşıya kaldı. Bu yılın Mayıs ayında, Meta'nın birçok kripto altyapı şirketiyle başlangıçta temas kurduğu ve sabit paraların Facebook ve WhatsApp'taki içerik üreticileri için bir ödeme çözümü olarak kullanılmasını araştırdığı bildirildi. Mekanizma olarak, Meta, birden fazla sabit para ihraççısı ile kanal işbirliği yapacak; rezerv ve temizleme aşamalarına dahil olmasa da, yine de tüm süreç üzerinde kontrolü elinde tutacak. Bu modelin getirdiği etki, Haziran ayında Mark Zuckerberg'in ABD Senatörü Elizabeth Warren ve Richard Blumenthal'dan gelen sorgulama mektubunu almasıydı; mektupta Meta'nın işbirliği adı altında özel parayı yeniden başlatmaya çalışıp çalışmadığı sorgulanıyordu. Bu hamle, düzenleyicilerin Meta'nın geçmişteki hatalarına dair endişelerini de yansıtıyordu. Daha önce, Meta iki yenilikçi para stratejisi başlatmıştı; ilki, resmi para egemenliğine meydan okuyan ilk türden bir sabit paranın, "Büyük Rüya" olan Libra'ydı ve bu, vizyon döneminde düzenleyici tarafından daha doğmadan boğulmuştu. İkincisi ise, 2020'de Libra'nın mirasını devralan Diem'di; sepet bazlı para biriminden tek bir dolara geçiş yapmasına rağmen, yine de "gölge banka" sorgulamalarından kaçamadı ve sonunda 2022'de kripto bankası SilverGate'e 200 milyon dolara satıldı. İlginç bir şekilde, bir yıl sonra SilverGate de kapanma duyurusunu yaptı.

Genel olarak, ABD'nin kripto varlıkların uyumlu konumunu belirlemesinin ardından, stabilcoin çevresindeki endüstride hızlanan entegrasyon ve gelişim trendi gözlemleniyor. Geleneksel kurumların yatırımları belirgin bir şekilde artmış durumda; ihraç ve saklama kuruluşlarının sayısı sürekli artıyor. Yeni katılımcılar genellikle büyük şirketler arasında yoğunlaşırken, hem savunma stratejilerine dayanan bankalar hem de pazarı aktif olarak arayan teknoloji şirketleri yer alıyor. Ayrıca, endüstriye güç veren geleneksel şirketler de bulunuyor. Ancak, girişimcilerin bu alana girmesi için kaynak yeterliliği bir zorunluluk.

Avrupa: Takip hızı yavaş, ana bankalar harekete geçmeye başladı

Daha önce belirtildiği gibi, Avrupa, sistematik kripto varlık düzenleme çerçevesini en erken öneren bölgedir. Aslında, mevcut tüm tamamlanmış düzenleme kapsamındaki ülke ve bölgeler, kripto varlık düzenlemesini oluştururken Avrupa deneyiminden yararlandılar. 30 Aralık 2024'te Avrupa Birliği'nin Kripto Varlıklar Pazarında Düzenleme Yasası (MiCA) resmen yürürlüğe girecek ve 27 AB üyesi ülke ile Norveç, İzlanda ve Lihtenştayn'a uygulanacaktır. 30 ülke, geçiş döneminde MiCA'ya göre ulusal mevzuatlarını oluşturacak veya değiştirecek ve en geç 1 Temmuz 2026'ya kadar bunu tamamlayacaktır.

MiCA çerçevesinde, Avrupa Menkul Kıymetler ve Pazar Otoritesi (ESMA) ve Avrupa Bankacılık Otoritesi (EBA) iki ana yapı taşıdır ve teknik standartların belirlenmesi ile yargı yorumlarından sorumludurlar. Çerçevede stabilcoinler için belirgin düzenleyici gereklilikler bulunmaktadır; birincisi, ihraç öncesi izin lisansı; ikincisi, bilgi açıklama yükümlülüğü, ihraççıların zorunlu olarak bir beyaz kitap yayımlaması; üçüncüsü, belirli bir öz sermaye ve rezerv varlığına sahip olmaları gerekmektedir. Bir varlık sepetine bağlı stabilcoin ihraççıları için MiCA, sahip oldukları öz kaynakların en az 350.000 Euro veya son 6 aydaki rezerv varlıklarının ortalamasının %2’sinden az olmamasını talep etmektedir. Tek bir fiat para birimi ile bağlantılı stabilcoin ihraççıları için ise MiCA, öz kaynak ve rezerv varlık gerekliliği getirmemektedir.

Regülasyon önde gelse de, Avrupa'nın son derece dağınık kripto pazarını ve yüksek regülasyon maliyetlerini göz önünde bulundurursak, Avrupa kripto endüstrisinin küresel kripto alanındaki etkisi sınırlıdır; bunun yerine daha çok teknik özellikleri ön plana çıkmaktadır. Stabil coinler açısından, Euro'ya sabitlenmiş stabil coinlerin büyüklüğü yalnızca 460 milyon dolar olup, yine de dolardan sonra en büyük stabil coin piyasasıdır. Sadece lisans açısından bakıldığında, Avrupa'da lisans alma zorluğu ABD, Hong Kong gibi bölgelere kıyasla önemli ölçüde daha düşüktür ve bu nedenle birçok kripto şirketinin uyumlu bir rezerv alanı haline gelmiştir. Circle Avrupa Birliği politika direktörü Patrick Hansen'in açıkladığına göre, bu yıl Temmuz itibarıyla, 14 stabil coin ihraççısı ve 39 kripto varlık hizmet sağlayıcısı, kripto varlık işinde bulunmak için onay almıştır.

Stablecoin yönünde, ABD'nin Avrupa üzerindeki etkisi oldukça büyüktür. Dolar stabilcoini öncesinde, Avrupa'nın odak noktası daha çok CBDC'si - dijital euro üzerindeydi. 2023 yılının Haziran ayında Avrupa Komisyonu, dijital euroya dair bir yasama taslağı önerdi, ancak bu stratejinin ilerlemesi oldukça yavaş oldu ve bu yıl özel sektörle işbirliğine girerek pilot aşamasına geçebildi. Ancak bu yıl Mart ayında, Avrupa'nın TARGET2 ödeme sisteminde meydana gelen bir arıza, kamuoyunun dijital euroya olan güvenini büyük ölçüde sarstı. Ayrıca zaten var olan gizlilik endişeleriyle birlikte bu plan duraklama noktasına geldi. Dolar stabilcoini hızlı bir şekilde piyasaya girmesiyle birlikte, Avrupa'nın tutumunda belirgin bir değişiklik oldu. Dolar stabilcoini, dijital para birimlerinin rekabet gücü üzerinde etki yaratacağından, dijital euro planlamasının da hız kazanması bekleniyor. Avrupa Merkez Bankası, önümüzdeki yıl yeni bir dijital euro deneyi başlatacağını ve dijital euro'nun mümkün olan işlevlerini keşfedeceğini duyurdu.

Dijital euro dışında, euro stabilcoin de bankaların hedeflediği bir alan haline geldi. Bu ay, ING, Banca Sella, KBC, Danske Bank, DekaBank, UniCredit, SEB, CaixaBank ve Raiffeisen Bank International gibi dokuz büyük Avrupa bankası, MiCA düzenlemeleri kapsamında euro stabilcoin projesini birlikte başlatacaklar. Projenin, Hollanda'da kurulacak yeni bir şirket tarafından yürütülmesi ve Hollanda Merkez Bankası tarafından denetlenmesi bekleniyor. Stabilcoin'in 2026 yılının ikinci yarısında ilk kez piyasaya sürülmesi planlanıyor ve Avrupa'nın dijital ödeme alanındaki stratejik özerkliğini artırmak amacıyla 7/24, düşük maliyetli sınır ötesi ödeme hizmetleri sunmayı hedefliyor.

Avrupa'nın önde gelen bankalarının hareketleri, bölgenin siyasi tutumunu yansıtmakta. Genel olarak, dijital para birimi pazarında zaten dezavantajlı olan Avrupa, dolar stabilcoin'inin etkisiyle stratejik bir takip stratejisi almak zorunda kalmıştır. Ancak dijital euro'nun ilerlemesi yavaş, euro stabilcoin'inin payı da oldukça küçük, bu nedenle nispeten pasif bir durumda bulunmaktadır. Şirketler açısından bakıldığında, bankalar dışında diğer euro stabilcoin ihraççılarının sesi sınırlı kalmakta ve benzer şekilde başlıca yoğunlaşma etkisi göstermektedir. Sadece Circle tarafından yayımlanan EURC'nin büyüklüğü 297 milyon dolara ulaşarak euro stabilcoin pazarının %63'ünü elinde bulundurmaktadır. Ancak dikkat çekici olan, dolar stabilcoin'inin yüksek engeline kıyasla Avrupa'da, girişimcilerin bu alana girme fırsatına sahip olmalarıdır.

Çin: Hong Kong'u merkez alarak, iki bölgedeki düzenleyici farklılıkların engelleriyle karşı karşıya

Politika açısından, Hong Kong düzenleyici otoritesi, teknolojik uygulamalara açık kalırken sistemik risklerin taşmasını önlemek için teknolojik tarafsızlık ilkesini benimsemektedir. Hong Kong’un ‘Stabilcoin Yönetmeliği’ 1 Ağustos'ta resmen yürürlüğe girdi ve yeni yönetmelik hakkında bir dizi destekleyici düzenleyici belge yayımlandı. Bu belgeler arasında ‘Lisanslı Stabilcoin İhraççıları için Düzenleyici Rehber’ danışma özeti ve bu rehber; ‘Kara Para Aklama ve Terörizmin Finansmanıyla Mücadele Rehberi (Lisanslı Stabilcoin İhraççıları için Geçerlidir)’ danışma özeti ve bu rehber; lisanslama sistemi ve başvuru süreçleri ile ilgili ‘Stabilcoin İhraççıları için Lisanslama Sistemi Özeti’; ve ‘Mevcut Stabilcoin İhraççıları için Geçiş Hükümleri Özeti’ bulunmaktadır.

Politika katı olsa da, Çin pazarında, sanayi harekete geçmeden önce kavramların öne çıkması yaygındır. "Stablecoin Yönetmelik Taslağı" piyasaya sürüldüğünde, piyasa bir anlatı rüzgarı estirdi. Halka arz edilmiş şirketler, sadece stablecoin kavramıyla ilişkilendiklerinde, hisse senetleri muazzam bir artış elde edebiliyor. Guotai Junan International, China San San Media, Yaocai Securities, Yunfeng Financial, OK Blockchain ve Sifang Jingchuang gibi şirketlerin bu yılki toplam artışları %100'ü aştı.

Bununla birlikte, düzenlemenin yürürlüğe girmesinden önceki günlerde, Hong Kong Finansal İdare Ofisi, stabilcoin'leri soğutmak için birden fazla kez müdahalede bulundu, ancak yine de piyasada stabilcoin'lere olan ilginin önüne geçmekte zorlandı. Gerekliliklere göre, Finansal İdare Ofisi, 1 Ağustos 2025 ile 30 Eylül 2025 tarihleri arasında ilk stabilcoin émisyon lisansı başvurularını kabul edecek. Hong Kong Finansal İdare Ofisi sözcüsüne göre, 31 Ağustos itibarıyla, stabilcoin lisansı başvurusu yapmak için niyetini ifade eden toplam 77 başvuru bulunmakta ve bu başvurular bankalar, teknoloji şirketleri, menkul kıymetler/varlık yönetimi/yatırım şirketleri, e-ticaret, ödeme kurumları, girişimci/Web3 şirketleri gibi çeşitli kuruluşları kapsamaktadır.

Yarışma listesinde, JD Coin Chain, Yuan Coin Innovation Technology, Standard Chartered Bank konsorsiyumu gibi mevcut ihraççıların yanı sıra, Ant Group'un önderliğindeki internet devleri, Bank of China Hong Kong, China Merchants Bank Hong Kong, China Construction Bank (Asya), China CITIC Bank International gibi birçok Çin bankası ve Çinli aracı kurumlar da Hong Kong'daki şubelerinde hevesle yer almak istiyor.

Ancak her şey umut verici bir şekilde ilerlerken, düzenleyiciler stabil coin'ler için duraklama butonuna bastı. İlk olarak, Hong Kong düzenleyici kurumlarının KYC konusundaki katı talepleri, lisans alma standartlarını büyük bankalara kaydırdı; ardından Hong Kong makamları, ilk stabil coin lisanslarının kapsamını üç ila dört şirketle sınırlama konusunda birden fazla kez uyarıda bulundu. Daha sonra Reuters, Çin menkul kıymetler düzenleyici kurumlarının bazı yerel aracı kurumlara Hong Kong'daki gerçek dünya varlıkları (RWA) tokenizasyon işlerini duraklatmalarını önerdiğini bildirdi. Ve yakın zamanda düzenlemeler daha da sıkılaştı. Caixin'in haberine göre, internet platformları, Çinli aracı kurumlar, Çinli bankalar gibi Hong Kong'daki kuruluşların, kripto varlıklarla ilgili çeşitli işlerde, yatırım, ticaret, RWA ve stabil coin ihraçları dahil olmak üzere, duraklama talep edildi. Foresight'a göre, bilgisi olan kaynaklara dayanarak, anakaradaki düzenleyici kurumların finansal kuruluşlara ilgili rehberlik ilettiği ve kuruluşların stabil coin ile ilgili işlerde ve ifadelerde dikkatli olmalarını, aşırı tanıtım yapmamalarını veya kamuoyunda tartışma yaratmamalarını, ayrıca iç araştırma ve kamuoyu yönetimini titizlikle yapmalarını istediği bildirildi. Bu bağlamda, daha önce stabil coin lisanslarını aktif bir şekilde takip eden Çinli finansal kuruluşlar bu işlerin ilerlemesini durdurdu.

Son derece hassas bir durum, aynı zamanda, uzun zamandır sessiz kalan dijital yuan tekrar ses buldu. 24 Eylül'de, Dijital Yuan Uluslararası Operasyon Merkezi resmi olarak faaliyete geçti. Çin Merkez Bankası Parti Komitesinin üyesi ve Başkan Yardımcısı Lu Lei, dijital çağda para ve ödeme sisteminin yükselişinin ve evriminin tarihin bir gerekliliği olduğunu belirtti. Resmi açıklamalara göre, Dijital Yuan Uluslararası Operasyon Merkezi, dijital yuanın sınır ötesi ve blok zinciri altyapısının inşası ve işletilmesinden sorumlu olup, yurtiçi ve yurtdışındaki finansal altyapının sınır ötesi bağlantısını ilerletmekte ve dijital yuanın uluslararası işletimi ile finansal piyasa faaliyetlerinin gelişimini teşvik etmektedir.

İlgiliği zorla yüklemek zorlayıcı unsurlar içerse de, yukarıda belirtilenler bir araya getirildiğinde, ülke üst düzeyinin stabilcoinler ve kripto varlıklar konusunda son derece temkinli olduğu, hatta belirli bir olumsuz direnç duygusu taşıdığı görülebilir. Bu nedenle, pazar spekülasyonları ve kurumsal katılıma yüksek dikkat gösterilmektedir. Mevcut dijital para çalkantılarıyla karşı karşıya kalındığında, ülke daha çok dijital yuan gibi resmi fiat parayla yanıt vermeyi tercih etmekte, Hong Kong'daki stabilcoinlerin serbest gelişimine izin vermemektedir. Aslında, bu adım aynı zamanda piyasanın yuan stabilcoinine dair hayallerini bir ölçüde kırmıştır.

Şu anda, Çin stabilcoin'lerinin gelişimi Hong Kong'a yüksek derecede odaklanmalıdır, ancak Hong Kong bölgesindeki başvuru sahipleri de yerel düzenlemelerden etkilenmektedir, bu nedenle büyük bir belirsizlikle karşı karşıyadırlar. Mevcut duruma göre, ilk lisans sahipleri esasen yabancı bankalar ve aracı kurumlar olmalıdır.

Önsöz

Elbette, ABD, Avrupa ve Çin dışında, Japonya, Güney Kore ve Singapur gibi bölgeler de stabilcoin alanında etkili olmaya çalışıyor. Ancak genel olarak, bu üç büyük bölge en geniş kapsama alanına sahip olduğu için, nispeten en büyük etkiye de sahipler ve dolayısıyla değerleri de daha yüksek. Mevcut durumu analiz ettiğimizde, ABD'nin düzenleyici avantajları henüz tam olarak ortaya çıkmamış durumda ve güçlü bir potansiyele sahip. Avrupa takipte, ancak hâlâ pasif bir durumda, dijital euro ile euro stabilcoin arasında kararsız kalıyor ve stratejileri biraz zayıf. Çin'in en büyük potansiyele sahip olduğu söylenebilir, ancak iki bölge arasındaki düzenleyici farklılıklar nedeniyle zor bir durumla karşı karşıya. Dolar stabilcoin'in mutlak konumu düşünüldüğünde, ABD'nin dijital para birimlerinin temeli sarsılamaz; diğer bölgeler mevcut pazara dayanarak farklılık oluşturarak çıkış yolu aramak zorunda kalıyor. Uluslararası dijital para birimlerinin fiyatlandırma gücü mücadelesinin, henüz çok sıcak bir aşamaya gelmediği görünüyor.