Kavramın Ötesinde: Web3'e geçiş, coin ve hisse senetleri arasındaki etkileşimi sağlamak için temel bir yol.

Yazı: Zhang Feng

Blockchain teknolojisinin olgunlaşması ve kripto pazarının genişlemesi ile birlikte, giderek daha fazla halka açık şirket kripto iş alanına girmeye başladı. Bu şirketler gerçek dünya varlık token'ları (RWA) yayımlamak, dijital varlık token'ları (DAT) satın almak, kripto para madenciliği gibi faaliyetlere katılmak gibi adımlar atıyor. Bu girişimler, geleneksel şirketlerin yeni teknolojiler konusundaki aktif keşfini yansıtmakla kalmıyor, aynı zamanda tamamen yeni bir değerleme mantığının şekillendiğini de işaret ediyor.

Temelde, kripto-hisse senedi etkileşim stratejisinin başarısının anahtarı, iş operasyonlarını Web3'e dönüştürmektir; yani şirketin işini ve operasyon yönetimini şeffaflık, topluluk katılımını artırma ve akıllı hale getirme açısından Web3 yöntemleri kullanıp kullanmadığıdır. Bu süreçte, tokenizasyon stratejisi, bir işletmenin Web3 dönüşüm derinliğini ölçmenin önemli bir ölçütü haline gelir. Tam bir Web3 ekosisteminde genellikle üç ana token türü bulunur: mal veya hizmet token'ları (hisse senedi şirketinin ana iş hizmetine karşılık gelir), ödeme token'ları (ekosistem içindeki döngü ve hesaplaşma aracı olarak) ve hak token'ları (şirket hisselerine karşılık gelir). Eğer bir şirket bu üç token türünü sistematik bir şekilde ihraç edip birleştirebiliyorsa, bu, yüksek derecede Web3 dönüşümü gerçekleştirdiği anlamına gelir; yalnızca bir veya iki tür ihraç etse bile, yapısal iş inovasyonu ile hisse fiyatını etkili bir şekilde artırabilir ve "kripto-hisse etkileşimi" etkisini oluşturabilir. Bu, Web3 perspektifinden kripto-hisse etkileşiminin özüdür.

1. Şeffaflığı artırmak: Düzenleyici maliyetleri ve güven primini azaltmak

Halka açık şirketlerin kripto işlerine katılmasının en doğrudan etkisi, iş ve operasyon yönetiminde şeffaflığı artırarak düzenleyici maliyetleri düşürmesidir, bu da şirketler için "güven primini" yaratmaktadır. Blok zinciri teknolojisi esasen dağıtık defter teknolojisidir ve temel özelliği değiştirilemez ve tamamen izlenebilir olmaktır; bu özellik halka açık şirketlerin bilgi açıklama gereksinimleriyle doğal bir uyum içindedir.

Regülasyon açısından, Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), halka açık şirketlerin bilgi açıklamalarının doğruluğunu, kesinliğini ve bütünlüğünü uzun zamandır vurgulamaktadır. Blok zincirine dayalı bilgi açıklama sistemi, finansal verilerin ve operasyonel verilerin anlık, değiştirilemez kaydını sağlamakta ve bu da denetim kurumlarının kontrol maliyetlerini büyük ölçüde azaltmaktadır. Bu mekanizmada, ürün veya hizmet tokenları, işletmenin belirli iş çıktısını temsil etmek için kullanılabilir (örneğin, ürün kullanım hakkı, hizmete erişim hakkı); bunların ihraç ve dolaşım süreçleri tamamen blok zincirinde yer almakta ve ana iş faaliyetlerinin denetlenebilirliğini artırmaktadır; ödeme tokenları, ekosistem içinde dolaşım aracı olarak, blok zincirindeki akış yolları net bir şekilde belirlenmiş ve fon akışlarının şeffaflığını artırmıştır; hak tokenları (yani hisse senedi tokenizasyonu) ise hisse senedi kaydı ve devrini blok zincirine koyarak şirket yönetimi ve hissedar yapısının izlenebilirliğini daha da güçlendirmektedir. Örneğin, bir halka açık şirket, alacaklarının bir kısmını RWA biçiminde tokenleştirirse (ürün tokenı) ve bunları blok zincirinde dolaşıma sokarsa, bu varlıkların doğruluğu, akış kayıtları ve mülkiyet değişiklikleri kalıcı olarak kaydedilecektir; herhangi bir değiştirme veya gizleme girişimi teknik açıdan son derece zor hale gelecektir.

Örneğin, Tesla 2021'in başında 1,5 milyar dolar değerinde Bitcoin (ödeme tokeni özelliği) satın alarak bunu bilançosuna dahil etti. Bu hareket tartışmalara neden olsa da, şirket düzenli finansal raporlarla ilgili pozisyon ve değer değişikliklerini detaylı bir şekilde açıkladı, böylece görece şeffaf bir bilgi açıklama pratiği sergiledi. Daha ileri bir örnek ise MicroStrategy'dir; bu şirket sadece Bitcoin pozisyonunu detaylı bir şekilde açıklamakla kalmayıp, yatırımcıların dijital varlık rezerv durumunu gerçek zamanlı izlemelerine olanak tanıyan özel bir kurumsal analiz aracı geliştirmiştir. Bu yüksek şeffaflık uygulaması, yatırımcıların bilgi asimetrisini azaltmış ve şirkete belirli bir yatırımcı grubunun güvenini kazandırmıştır.

Bu nedenle, şirket değerleme mantığında, bir halka açık şirketin şeffaflığı artırmak için kripto işine (özellikle çok çeşitli tokenlerin birlikte ihraç edilmesi) yönelmesi durumunda, piyasa buna bağlı olarak risk primini düşürür; bu da değerlemede daha yüksek bir F/K oranı veya F/S oranı olarak yansır. Geleneksel değerleme modellerinden biri olan DCF (iskontolu nakit akışı) modelinde, iskonto oranının önemli bir bileşeni risk primidir ve şeffaflığın artması, şirkete özgü riski doğrudan azaltarak iskonto oranını düşürür ve değerleme seviyesini artırır. Daha da önemlisi, bu tür bir şeffaflık üçüncü taraf denetimlerinin dönemsel doğrulamasına dayanmaz; bunun yerine teknoloji aracılığıyla sürekli doğrulanabilir bir durum sağlanır. Bu "teknoloji garantili güven" değerleme sisteminde daha yüksek bir ağırlık kazanmalıdır.

İkincisi, topluluk katılımını artırmak: Ekosistem değerini ve ağ etkisini oluşturmak.

Web3'ün temel özelliklerinden biri topluluk odaklılık ve merkeziyetsiz yönetişimdir. Halka açık şirketler, kripto işlerini genişleterek topluluk katılımını artırırken, aslında yeni bir ekolojik değer ve ağ etkisi oluşturuyorlar. Bu durum, geleneksel değerleme modellerindeki büyüme varsayımlarını ve marjinal getiri beklentilerini doğrudan değiştiriyor. Bu süreçte, üç tür token kendi rollerini üstleniyor ve birlikte çalışıyor: Mal veya hizmet tokenları, kullanıcıları şirket hizmetlerini derinlemesine kullanmaya çekiyor; ödeme tokenları, ekosistem içindeki ekonomik döngü ve kullanıcı bağlılığını teşvik ediyor; hak tokenları ise kullanıcıları hissedara dönüştürerek çıkarların hizalanmasını ve yönetişim sorumluluğunu sağlıyor.

Bu nedenle, Web3'e dayanan bu özellik sayesinde, halka açık şirketler RWA (gerçek varlık token'ları) çıkararak veya DAO (merkeziyetsiz otonom organizasyon; genellikle hak token'larının çıkarılmasıyla birlikte) oluşturarak, kullanıcıların, yatırımcıların ve hatta halkın şirketin karar alma ve yönetim süreçlerine daha derinlemesine katılmalarını sağlayabilirler. Örneğin, bir gayrimenkul şirketi mülk varlıklarını RWA token'ları (gerçek varlık token'ları) ile tokenize ettiğinde, token sahipleri yalnızca varlık değer artışı gelirlerinden yararlanmakla kalmaz, aynı zamanda o mülkün önemli yönetim kararlarına katılmak için oy verebilirler (muhtemelen hak token'larına veya özel yönetim token'larına dayalı olarak). Bu model, geleneksel şirket yönetimi sınırlarını aşarak "kullanıcılar hissedar" ekosisteminin yeni bir türünü yaratmaktadır.

Regülasyon açısından, bu tür açık topluluk katılımı mevcut menkul kıymet yasalarının zorluklarıyla karşı karşıya kalmaktadır, özellikle token tasarımında işlevsel ve menkul kıymet türlerini dikkatlice ayırmak gerekmektedir. ABD SEC, yatırım özellikleri taşıyan çoğu token ihraçlarının menkul kıymet ihraçları olarak değerlendirilmesi gerektiğini ve menkul kıymet yasalarının gerekliliklerine uyması gerektiğini defalarca vurgulamıştır. Ancak, bazı yenilikçi örnekler, uyum çerçevesinde topluluk katılımını gerçekleştirmiştir. Örneğin, 2022'de Avalanche Vakfı tarafından başlatılan "Avalanche Vista" programı, RWA (eşya token özellikleri) tokenizasyonunu teşvik etmeyi amaçlamakta ve uyum çerçevesinde topluluk yönetişim modelini keşfetmek üzere birçok geleneksel finans kurumu ile işbirliği yapmaktadır (hisse token mantığını içermektedir).

Örneğin, internet şirketi Meta (eski adıyla Facebook), Diem (ödemeler için token) adlı stabilcoin çıkarmayı denedi. Proje sonunda tam olarak hayata geçirilemedi, ancak arkasındaki mantık, geleneksel teknoloji şirketlerinin nasıl kripto işleri aracılığıyla topluluk katılımını artırabileceğini net bir şekilde gösteriyor - kullanıcıların sadece platformun içerik tüketicileri değil, aynı zamanda ekosistemin katılımcıları ve ortak inşa edenleri olduğu küresel bir finansal ekosistem yaratmak. Bu dönüşüm başarılı olursa, piyasanın şirketin büyüme tavanı ve kâr modeli konusundaki beklentilerini köklü bir şekilde değiştirecek ve böylece değerleme mantığını yeniden yapılandıracaktır.

Bu nedenle değerleme mantığında yansıtıldığı gibi, topluluk katılımı doğrudan şirketin büyüme potansiyelini ve kârlılığını etkilemektedir. Geleneksel değerleme modelleri genellikle tarihsel finansal veriler ve doğrusal büyüme varsayımları temelinde şekillenmektedir, ancak aktif bir topluluğa sahip Web3 şirketlerinin değer artışı daha çok Metcalfe Yasası’nı takip etmektedir - ağın değeri, kullanıcı sayısının karesi ile doğru orantılıdır. Bir halka açık şirket, kripto iş modeli ve farklı türde tokenlerin ihracı ile güçlü bir topluluk ekosistemi oluşturduğunda, müşteri edinme maliyetleri önemli ölçüde düşer, kullanıcı bağlılığı artar ve yaşam döngüsü değeri yükselir; bu faktörlerin hepsi değerleme çarpanlarına yansıtılmalıdır. Şirket yalnızca ödeme tokeni veya mal tokeni ihraç etse bile, kullanıcı tabanını ve ekosistem katılımını harekete geçirerek hisse senedi fiyatına güçlü bir ivme katabilir.

Üç, Akıllılaştırmayı Artırmak: Katılım Maliyetlerini Düşürmek ve Verimliliği Artırmak

Web3 teknolojilerindeki yenilikler, akıllı sözleşmeler ve merkeziyetsiz özerk organizasyonlar gibi, halka açık şirketlerin kripto işlerinde daha yüksek bir akıllılık derecesine ulaşmalarını sağlamakta, tarafların katılım maliyetlerini önemli ölçüde azaltmakta ve operasyonel verimliliği artırmaktadır. Bu durum, doğrudan şirketlerin kârlılık varsayımları ve sermaye verimliliği değerlendirmelerini etkilemektedir. Üç tür token, akıllı süreçlerde kritik bir rol oynamaktadır: mal veya hizmet token'larının dağıtımı ve geri alımı akıllı sözleşmelerle otomatik olarak tetiklenebilir; ödeme token'ları anlık, düşük maliyetli zincir içi hesaplamayı sağlar; hak token'ları ise programlanabilir temettü dağılımı ve oy hakkı uygulaması sunar.

Bu nedenle, Web3'e dayanan bu özellik sayesinde, akıllı sözleşmelere dayalı otomatik yürütme, ara katmanları ve insan müdahalesini önemli ölçüde azaltabilir. Örneğin, kripto para madenciliği yapan bir halka açık şirket, akıllı sözleşmeler aracılığıyla elektrik ücretlerini (ödeme tokeni kullanarak), madenci bakım programını ve madencilik kazancının dağıtımını (muhtemelen malzeme tokeni veya ödeme tokeni şeklinde) otomatik olarak gerçekleştirebilir. Bu, işletme maliyetlerini düşürmekle kalmaz, aynı zamanda süreçlerin güvenilirliğini ve şeffaflığını artırır. RWA (malzeme tokeni) alanında, varlık destekli tokenlerin faiz ödemeleri, temettü dağıtımları gibi işlemler de akıllı sözleşmeler aracılığıyla otomatik olarak yürütülebilir, geleneksel finansal aracılara katılımı azaltır.

Regülasyon açısından, akıllı sistemlerin daha belirgin avantajları vardır. "Uyumlu programlanabilir" tasarım sayesinde, halka açık şirketler çevrimiçi uyum kontrolünü akıllı sözleşme süreçlerine entegre ederek gerçek zamanlı uyum denetimi gerçekleştirebilir. Örneğin, token ihraç ve dolaşım sürecinde, kod aracılığıyla uygun yatırımcı doğrulaması (hak sahipliği token'ları için), coğrafi kısıtlamalar, elde tutma süresi gereklilikleri gibi uyum şartları ayarlanabilir ve ilgili kısıtlamalar otomatik olarak uygulanarak uyum insan gücü maliyetlerini ve hata risklerini önemli ölçüde azaltabilir.

Singapur yatırım kuruluşu Three Arrows Capital'in örneği, nihayetinde başarısızlıkla sonuçlansa da, operasyonun ilk dönemlerinde gösterdiği yüksek düzeydeki akıllı yönetim hâlâ referans değeri taşımaktadır - birden fazla DeFi protokolündeki varlıkları (ödemeler ve hak token'larıyla ilgili karmaşık işlemleri içeren) algoritmalar ve akıllı sözleşmeler aracılığıyla yöneterek, zincirler arası ve piyasalar arası otomatik varlık tahsisi gerçekleştirmiştir. Daha sağlıklı bir örnek ise Coinbase gibi halka açık kripto borsalarıdır; bu borsalar akıllı sözleşmeler ve otomatik sistemler aracılığıyla büyük miktarda işlemi (ödemeler token akışı) ve varlık güvenliğini yöneterek, geleneksel finans kurumlarının ulaşmasının zor olduğu bir operasyon verimliliği sağlamıştır.

Değerleme mantığına yansıyan, akıllılaşma doğrudan şirketin operasyonel kaldıraç ve sermaye getirisini etkilemektedir. Geleneksel değerleme modellerinde, işletme kâr marjı ve sermaye devir hızı kritik girdi değişkenleridir, oysa akıllılaşma değişken maliyetleri düşürüp varlık verimliliğini artırarak bu göstergeleri doğrudan iyileştirmektedir. Daha önemlisi, akıllılaşmanın getirdiği maliyet yapısı değişiklikleri genellikle yapısaldır, marjinal değil - bir kez akıllı sözleşme sistemi kurulduğunda, ek kullanıcıları hizmet etmenin marjinal maliyeti sıfıra yaklaşır, bu tür artan getiriler geleneksel sektörlerde son derece nadirdir ve değerlemede yeterince dikkate alınmalıdır. Şirketler, token ekonomi sistemi (özellikle ödeme ve ürün tokenlerinin otomatik dolaşımı) aracılığıyla akıllı operasyonlar gerçekleştirdiklerinde, verimlilik artışı ve maliyet tasarrufu doğrudan mali tablolara yansıyacak ve piyasa güvenini ve hisse senedi performansını daha da artıracaktır.

Dört, Web3 faktörlerinin değerleme mantığını değiştiren teorik çerçeve ve pratik zorluklar

Üç boyutu bir araya getirdiğimizde, geleneksel değerleme modellerinden özsel bir farklılık gösteren ve dijital çağın şirket değerine yönelik itici güçleriyle daha uyumlu olan Web3 faktörlerine dayalı bir değerleme mantık çerçevesi oluşturabiliriz. Teorik olarak, Web3 faktörleri (özellikle üç tür tokenin eşgüdümlü piyasaya sürülmesi ve işletilmesi) şirket değerinin temel itici mekanizmasını değiştirmektedir. Geleneksel değerleme modelleri, sanayi devrinin ekonomik varsayımlarına - kaynak kıtlığı, azalan getiriler ve bilgi asimetrisi - dayanmaktadır. Oysa Web3 şirketlerinin (veya Web3 özelliklerine sahip halka açık şirketlerin) değeri, daha çok ağ etkileri, artan getiriler ve bilgi asimetrisi ile şekillenmektedir. Bu, nakit akışının indirimlenmesi, karşılaştırılabilir şirket analizi gibi geleneksel değerleme yöntemlerinin, Web3 şirketlerinin değer yaratma potansiyelini doğru bir şekilde yakalamakta zorlanacağı anlamına gelmektedir.

Özellikle, Web3 faktörlerinin değerleme mantığını değiştirmesi üç düzeyde kendini gösteriyor: Varlık düzeyinde, somut varlıklardan dijital varlıklara (örneğin, ödeme tokeni rezervleri, ürün tokenlerinin karşılık geldiği gerçek varlıklar) ve topluluk varlıklarına (hak tokeni sahiplerinden oluşan yönetim sermayesi) eşit ağırlık verilmesi; Gelir modeli düzeyinde, lineer ticaret gelirlerinden ekosistem değerinin yakalanmasına (ödeme tokenlerinin dolaşımı ve ürün tokenlerinin tüketimi yoluyla) geçiş; Risk düzeyinde, piyasa riski ve kredi riskinin hakimiyetinden teknik risklere (örneğin, akıllı sözleşme güvenliği) ve yönetim risklerine (örneğin, DAO karar verme verimliliği) eşit ağırlık verilmesi. Bu üç alandaki değişiklikler, değerleme modelinin köklü bir şekilde ayarlanmasını gerektiriyor - muhtemelen ağ değer katsayısı, topluluk etkinliği çarpanı, akıllı sözleşme verimliliği oranı gibi yeni değerleme parametrelerinin getirilmesi gerekiyor ve özellikle üç tür tokenin ekonomik model tasarımı ve iş birliği etkisine özel dikkat gösterilmesi gerekiyor.

Elbette, halka açık şirketler bu dönüşüm sürecini uygularken birden fazla zorlukla karşı karşıya kalıyor. Hukuk ve düzenleme açısından, küresel denetim çerçevesi henüz olgunlaşmamış durumda; ABD SEC'nin kripto varlıklara karşı katı duruşu, Çin'in kripto ticaretini tamamen yasaklamasıyla keskin bir tezat oluşturuyor. Çok uluslu şirketler, token ihraç ederken (özellikle menkul kıymet olarak değerlendirilebilecek hak token'ları) uyum karmaşıklığı ile karşı karşıya kalıyor. Teknoloji riski açısından, akıllı sözleşme açıkları, çapraz zincir birlikte çalışabilirlik gibi sorunlar hala çözülmeyi bekliyor; Poly Network'ün altı yüz milyon dolarlık hack olayı, teknolojik risklerin gerçek etkisini göstermiştir. Piyasa kabulü açısından, geleneksel yatırımcıların kripto işine ve çeşitli token ekonomisine dair anlayışı ve kabulü hala sınırlı; bu durum, değerleme indirimine yol açabilir, prim değil.

Başarılı örnekler genellikle bu zorluklarda bir denge noktası bulmuş ve kademeli tokenizasyon stratejileri aracılığıyla kripto ve hisse senedi arasındaki etkileşimi teşvik etmiştir. Örneğin, Tesla'nın Bitcoin yatırımı (ödeme tokeni özelliği) piyasa dalgalanmalarıyla birlikte önemli değer dalgalanmaları yaşamış olmasına rağmen, bu hamle ile tesis edilen teknolojik öncülük imajı ve elde edilen medya ilgisi, dolaylı olarak elektrikli araç işinin büyümesine katkıda bulunmuştur. Bu tür bir sinerji, değerlemede göz önünde bulundurulmalıdır. Bir diğer örnek de JPM Coin (ödeme tokeni) ile Morgan Stanley tarafından çıkarılan token. Uygulama alanı kurumsal müşterilerle sınırlı olsa da, geleneksel finansal kurumların blockchain teknolojisini nasıl uyumlu bir şekilde kullanarak uzlaştırma verimliliğini artırabileceğini göstermektedir. Bu "Web2.5" yolu - yani önce ödeme veya mal tokeni ihraç etmek, hak tokenini ertelemek - çoğu halka açık şirketin başlangıçta düzenleyici risklerden kaçınmasına ve aynı zamanda kripto ve hisse senedi etkileşiminden kaynaklanan hisse fiyatı artışından yararlanmasına daha uygun olabilir.

Beş, gerçek kripto-hisse senedi etkileşimi, iş ve operasyonel köklü bir değişimdir.

Halka açık şirketlerin kripto işine katılması, basit bir varlık dağılımı çeşitlendirmesi değildir; bu, şirketin şeffaflığı, topluluk ilişkileri ve işletim modelinde köklü bir dönüşümü içerir. Bu dönüşümler, iş ve işletim yönetiminin Web3 seviyesini artırarak — bu, sistematik bir şekilde ürün veya hizmet token'ları, ödeme token'ları ve hak token'ları tasarlayıp yayınlamak ya da en azından bunlardan bir veya iki türün yayınlanması yoluyla süreci başlatmak şeklinde somutlaşmaktadır — halka açık şirketlerin değerleme mantığını sessizce değiştirmektedir. Başarılı bir "coin-hisse etkileşimi"nin anahtarı, şirketin bu Web3 unsurlarını gerçekten anlayıp entegre edebilmesinde yatmaktadır; özellikle de üç tür token'ın ekonomik model ve yönetişim yapısındaki işbirliği, kripto işini basit bir finansal yatırım veya pazarlama hilesi olarak görmekten ziyade.

Yatırımcılar için, kripto işlerine katılan halka açık şirketleri değerlendirmek amacıyla yeni bir analiz çerçevesi oluşturulması gerekiyor; bu, geleneksel finansal göstergelerin ötesine geçmeli, daha fazla zincir üstü verilere (örneğin, çeşitli tokenlerin dolaşım miktarı ve aktif adresler), topluluk etkileşimine (örneğin, yönetişim katılım oranı ve token sahiplerinin dağılımı) ve akıllı sözleşme verimliliği gibi yeni değer göstergelerine odaklanmalıdır. Düzenleyici kurumlar için ise, yatırımcı koruması ile yeniliği teşvik etme arasında bir denge bulmak, blok zinciri çağında bilgi ifşası ve şirket yönetimi standartlarını geliştirmek, özellikle farklı türde tokenler için sınıflandırılmış düzenleme çerçevelerini geliştirmek gerekmektedir.

Gelecekte, blockchain teknolojisinin daha da olgunlaşması ve düzenleyici çerçevenin netleşmesiyle birlikte, daha fazla halka açık şirketin kripto işlerine derinlemesine katıldığını ve yüzeysel bir şekilde değil, token ekonomilerini giderek daha fazla geliştirdiğini görebiliriz. Web3 unsurlarını iş modellerine derinlemesine entegre edebilen - özellikle hizmet erişimini artırmak için mal tokenleri aracılığıyla, ödeme tokenleri ile iç ekonomik döngü oluşturarak, hak tokenleriyle topluluk ortak yönetimi sağlayarak - ve bu temelde değer yaratma mantığını yeniden yapılandıran işletmeler, "coin-hisse etkileşimi" yeni ekosisteminde sürdürülebilir değerleme primleri elde etme olasılığı en yüksek olanlardır ve dijital çağın işletme dönüşüm dalgasını yönlendireceklerdir.